任志剛-觀點(03/04/2008)-匯率對本地通脹的傳導作用

通脹會受不同因素影響，匯率並非最重要的原因。

近期美元疲弱、人民幣轉強及通脹上升，可能令一些人質疑繼續實行將港元與美元掛的聯繫匯率制度是否合適。作為高度外向型的經濟體系，香港幾乎所有日常必需品都要倚賴進口，匯價疲弱對本地通脹造成的影響，相比其他外向程度較低的經濟體系所受的同類影響無疑會較大。但我們都必須認識清楚本地通脹對匯率變化的敏感度其實有多大。

研究匯率對本地通脹的傳導作用的方法有很多，大概不必在此多贅。值得一提的是這個課題差不多所有中央銀行都會力探討，即使本港貨幣政策以保持匯率穩定，而不是物價穩定為目標，金管局亦有作這方面的研究。我們研究所得的要點是：短期而言，匯率對本地通脹的傳導作用約為0.1%，中期而言，則約為0.2%。即是說以名義有效匯率計算，港元匯率每轉弱1%，短期而言便會導致本地物價上升0.1%，中期而言則上升0.2%。由於大家都將焦點放在美元弱勢上，我們可從另一角度看這些數字：美元兌港元以外所有貨幣貶值10%，短期及中期而言便會導致本港物價分別上升0.82%及1.61%。

相對於本港現時的預期通脹率而言，這些數字似乎不算高，但仍明顯高於外向程度較低的地區。例如，中期而言，匯率對美國當地通脹的傳導作用約只為0.01%，對經濟合作與發展組織成員國的通脹則平均為0.17%。金管局的研究顯示，影響香港通脹的一個更重要的因素其實是單位勞動成本，而不是受匯率及進口市場的通脹所影響的進口價格。換言之，即使對香港這類高度外向型的經濟體系來說，中期而言，本地因素仍然是影響通脹的主導原因。

然而，這並非說匯率對本地通脹不重要。事實上，在2002年至2007年期間，港元名義有效匯率下跌16%，期內每年通脹率中，平均約有0.4個百分點是這個原因引起。就2007年來說，估計因匯率下跌而引起的通脹為0.6個百分點，即相當於全年基本通脹約20%。但我們討論匯率對刺激通脹的重要性，尤其在研究應該採取甚麼對策時，要認清匯率對通脹的實際影響力，並輔以實證研究作為支持。

由於單位勞動成本是更重要的因素，研究對策的方向應該是致力提高及維持勞動生產力。在資訊科技發展支持下，近年勞動生產力增長迅速，帶動單位勞動成本下降，對本地通脹產生很大的遏抑作用。然而，本港經濟自2003年復甦以來持續強勁，令失業率逐漸降至接近10年來最低水平，以致單位勞動成本在過去一年左右掉頭回升。我相信這正是近幾個月本地通脹上升的重要原因，從多個界別的員工薪酬獲得明顯調升可茲證明。與此同時，我們進口市場的通脹亦顯著上升。美元疲弱固然會刺激通脹，但其所受公眾注視的程度卻遠比其他因素大。