[中國內地] 內地股市應從「政策市」向「市場市」過渡

(明報)04月08日星期二05:05AM

【明報專訊】從去年10月開始，內地股市由高位調整，上證指數跌幅超過40%，投資者信心虛怯，近日內地有人要求政府救市，亦有人反對以任何方式救市，各方正在大辯論。從市場化而言，政府當然不

應該干預股市，讓它自行調節，但是股市若再下跌，會否拖累實體經濟，也值得關注；此外內地股民逾億之，問題已經超乎股市起跌，儼然成為一個社會問題甚至是政治問題。中央政府如何抉擇，確實費煞思量；由於香港股市也有相當比例的內地企業，其股價升跌同樣牽動香港股市，所以，中央政府對內地股市的政策取向值得關注。

理論上不應救現實上難坐視

上證指數在短短5個月，由6124點下跌至3300多點，昨日雖然已經反彈至3599點，跌幅仍超過40%，以直接受到次按風暴影響的美國  股市為例，迄今跌幅只約15%。儘管內地股市被認為不成熟，存在市盈率偏高等因素，但是一個數以10萬億元計市值的股市，短期內蒸發近半市值，所構成的衝擊，肯定不能小覷，因此響起救市聲音，可以理解。

目前內地就救市與否所展開的辯論，基本上分三派。

（1）主張派認為，內地股票市場建立時間不長，仍不完善，在發展過程中存在許多問題，因此股票市場發展的每一步，可能都需要政策引導。另外，任何一個國家，當處於國民對金融市場的信心危機來臨之時，政府必須，也應該出手挽救市場失靈的局面，美國對付次按危機如是，在10年前亞洲金融危機時中央政府與香港特區政府  也同樣聯手應對危機。因此他們認為，目前面對資金急劇收縮的市場雪崩，政府出手應對危局，是政府能夠盡也必須盡的責任。

（2）反對派則認為，股市自有浮沉，政府不應救，不能救，亦不必救。就股市，此派認為政府是監管者角色，只需監管股市的違法違規行為，但是對股市指數的高低，政府不應該管，市場自有運行規律，無必要過多干預。此派更認為，內地股市一貫予人政策市的印象，此番政府若出手救市，政策市之名更難洗脫；另外每逢跌市，政府都干預，讓股民減少損失，甚而確保股民賺到錢，這樣只會令股民無法成熟，內地股市又怎樣臻於成熟？

（3）中立派則認為，救市的說法有「反市場」之嫌，如果股市下跌是因為本身因素引起，政府的職責只是提供公平、公正的平台，不該任意干預股市，但是考慮股市面臨的一些制度問題，政府作一些「糾正」，也是必要的。此派認為目前內地股市的調整與經濟出口下滑、企業盈利下降一致，與其調低印花稅，不如降低消費稅，刺激內需，防止經濟進一步下滑。

這三派的理據，正是公說公有理，婆說婆有理，而從理論上，也沒有什麼創新發明，不過就現實而言，舉世金融市場在遇到非一般狀時，政府都會強烈主導。就以成熟的美國市場為例，9.11事件後，為防止恐慌性拋售，聯儲局  以向市場注入約1100億美元  等措施，確保金融市場的流動性，這些措施使股市在短期內重回正軌。現在的次按風暴，聯儲局除了注入數以千億計美元資金外，還不理會通脹惡化危險，大幅度減息。最「經典」的是今年1月底，法國  興業銀行一名交易員以詐騙手法從事交易，致該行損失49億歐元，當時聯儲局不知就裏，但見各地股市大幅波動，於是在美股開市前，突然大幅減息0.75厘，穩住了股市；另外關於次按風暴，美國不擇手段以減輕對銀行和金融市場的衝擊，連最終由當局一次過買斷次按「毒草」的方案，已經提出來了，以達致斷尾效果。有朝一日，美國當局完全違背自由市場原則，執行買斷方案，赤裸裸地干預市場，對此人們不要奇怪。

減少行政干預保持政策透明

然則目前內地股市的狀，政府是應該救市還是不應該救市呢？去年初，內地基金資產不足1萬億元人民幣，到年底已超過3萬億元，基金使散戶游資不致亂竄，被視為穩定市場的「定海神針」，但是股市持續下跌，基民（購買基金的散戶）開始贖回，基金是有拋售股票，以致股市愈跌愈低。另外，有A股帳戶的內地股民，去年底已達1.12億，因此股市若再下跌，股民、「基民」爭相離場，對於實體經濟和社會起到怎樣的影響、衝擊？因此內地救市與否，性質已經逾乎經濟層面，而是涉及社會以至政治層面的問題。當局若處理不慎，可能會衝擊改革所取得的成果，觸動社會的和諧穩定局面。

目前內地許多人呼籲調低或取消印花稅，據知有關方案亦擬好待發，其間牽涉財政部每年約千億元的財政收入，不過此舉是否就能夠救市，不少人都抱懷疑態度，若調整印花稅之後，股市短暫反彈，經驗不多的股民以為轉勢，涉足更深，一旦股市再跌，損失更多。因此，當局如果要救市，不應該僅是隨便一招印花稅而已，到底採取什麼措施才可以達致效果，確是一大考驗。

內地股市的狀，看來當局免不了要做一些事，不過在內地通脹高企，仍要堅持從緊的貨幣政策，缺少貨幣政策的彈性運用空間，還有什麼其他可用之計，費煞思量。我們認為無論是什麼措施，希望當局應少採用行政手段干預市場，保持政策的透明、連續和穩定。大方向應該是逐步從「政策市」向「市場市」過渡，向國際慣例過渡。在過程中，最好能夠使股民成熟，進而使市場更加成熟。